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2025年03月14日
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剛剛過去的6月，國內(nèi)商業(yè)銀行業(yè)不由自主地給老百姓上了一堂生動異常的金融常識課。要不是流動性緊張造成的動靜這么大，有多少人會關(guān)心上海銀行間同業(yè)拆放利率（Shibor）？又有多少人曉得央行的正回購、逆回購以及央票是怎么回事？恐怕也沒有多少老百姓知道中國的錢，未必在商業(yè)銀行里流動，而是在一個叫銀行間的市場里流動，且受到央行控制。而老百姓常打交道的商業(yè)銀行貌似強大，在央行面前卻根本不算什么！
但這堂課6月一過就好像上完了，不僅看似銀行間市場里的導演、演員恢復正常了，央行也宣布國內(nèi)金融市場整體流動性合理，而且再也沒有什么國債拍賣流標、商業(yè)銀行還不上隔夜拆借資金等諸如此類的轟動大事了。那些剛剛知道包括Shibor在內(nèi)的古怪金融詞語的老百姓，恐怕還不知道銀行間市場到底有多大。為什么商業(yè)銀行的錢，都得在這個和普通人、普通中小企業(yè)毫無關(guān)系的市場里，在那里表演似乎屬于金融這個行當?shù)膶ｉT動作——所謂流動性？
要詳細解釋這些基本的金融術(shù)語，以及分析市場的流動性，肯定需要長篇大論，而且會充滿分歧。好在問題并不復雜，是這樣：中國的錢哪里去了？為什么資金量最大的地方會出現(xiàn)流動性緊張的問題？
錢大都在商業(yè)銀行手里
只要稍作比較就可以發(fā)現(xiàn)，中國金融市場的資金格局，其實就是商業(yè)銀行的天下，中國的錢至少表面上都在商業(yè)銀行的手里玩。
比如，就營業(yè)收入、凈利潤和資產(chǎn)總額進行比較，截止到2012年，國內(nèi)共有114家證券公司。據(jù)中國證券業(yè)協(xié)會對2012年度證券公司未經(jīng)審計財務報表的數(shù)據(jù)，114家證券公司全年實現(xiàn)營業(yè)收入1295億元，全年實現(xiàn)凈利潤329億元，總資產(chǎn)為1.72萬億元。而此三項指標，別說和商業(yè)銀行整體相比較了，就連中國工商銀行（工行）一家都遠遠不如：工行這三項指標分別為5379億元（是全部證券公司的4.15倍）、2400億元（7.29倍），17.5萬億元（10.17倍）。
可商業(yè)銀行的資金及其資金盈利的規(guī)模如此巨大，怎么就會一朝就在最大的資金池——銀行間市場里短了頭寸，沒有錢了呢？這事還要從頭說起，從現(xiàn)在表面上人們耳熟能詳?shù)腗2（廣義貨幣供應量）說起。
如今央行經(jīng)常通過媒體公布M2什么的，有很多經(jīng)濟學者經(jīng)常談到中國M2超發(fā)，貨幣總量太大（這也有數(shù)據(jù)：截止到今年5月M2余額超過104萬億元，M2與GDP之比超過2倍，為全球新高）。但這有點令人稀里糊涂：錢是如此之多，多到全球新高，可為什么擁有錢最多的地方錢卻沒有了呢？
有人解釋說，這是因為這些銀行里的錢的安排有問題，突出的一個問題是把短期的錢用長了，即所謂短融長投。但說實話，這不是銀行的問題，而是借錢企業(yè)的問題。盡管商業(yè)銀行發(fā)生頭寸緊張，可能是因為貸款企業(yè)短融長投，到期還不了銀行的錢，造成頭寸緊張，但這不是如今中國商業(yè)銀行資金鏈繃緊的根本原因。
道理比較簡單。首先，商業(yè)銀行的壞賬比例，至少目前還沒有高到影響到資金頭寸的地步（可查一下年報里中國商業(yè)銀行的不良資產(chǎn)率，基本是世界上最好的之一，是符合最為嚴格的巴塞爾協(xié)定要求的）。其次，從資金來源上講，中國老百姓的儲蓄率不是世界最高，也是世界第二，所以商業(yè)銀行資金的來源不存在問題。
商業(yè)銀行的錢怎么會緊張
那為什么中國商業(yè)銀行在銀行間市場會發(fā)生頭寸緊張呢？道理也很簡單，那就是商業(yè)銀行的資金本身可能就是緊張的，包括兩方面的緊張，一是結(jié)構(gòu)性緊張，二是數(shù)量緊張。商業(yè)銀行的資金不見得像人們所看到的M2巨大，盡管它還是中國金融市場資金最多的地方。
從理論上說，流動性其實和貨幣總量無關(guān)，它高度關(guān)聯(lián)的是貨幣增速，不是錢多了貨幣的流動性就一定泛濫。
如今中國貨幣總量高企，但仍存在結(jié)構(gòu)性的流動性緊張問題，是因為商業(yè)銀行不能完全按照市場化的行為操作資金的正常流動。比如商業(yè)銀行的錢要想花出去，投出去，貸款貸出去，是受到多重約束的。監(jiān)管看似必需，比如不能直接或間接投資股市，再如不能投資房地產(chǎn)，還有，受產(chǎn)業(yè)政策的影響不能投資產(chǎn)能過剩的行業(yè)和環(huán)保不合格的行業(yè)，等等。
但假使商業(yè)銀行的資金可以按照市場正常的資本趨利本性發(fā)揮流動性，比如銀行資金可以以某種渠道正式進入股市，A股是不是就不會這么萎靡不振？對比股市，銀行資金對中國地產(chǎn)的泡沫肯定要負很大責任。但歸根結(jié)底，商業(yè)銀行的資金進入地產(chǎn)市場，主要不是從銀行按照市場規(guī)律進入的，而是從政府下屬的商業(yè)投資機構(gòu)進入的，是從土地開發(fā)進入的（現(xiàn)在的風險也集中在這里）。
但不論是缺錢的股市，還是有錢的房市，都不是商業(yè)銀行資金最大的去處。商業(yè)銀行資金最大、最合理和最符合目前管制的投資，尤其是短期賬面現(xiàn)金的投資，除了搶著貸給國有大型企業(yè)（比如中石油），只有銀行間市場投資購買國債和短期相互拆借了。在這個市場里，銀行的錢幾乎是怎么做都不違法，盡管利潤極其微薄，有時不見得能涵蓋成本。至于隔夜的Shibor超過30%，是極其偶然的情況，能夠享受這種收益待遇的商業(yè)銀行，也只有工行等寥寥三四家。
除了這個看似商業(yè)卻未必是商業(yè)（因為中國商業(yè)銀行是不能自由按照市場趨利去投資的）的由央行及其下屬的外匯管理局控制的市場外，中國商業(yè)銀行的資金其實沒有什么可以去的地方。也就是說，資本本來可以通達市場四周的流動性，在國內(nèi)其實是受到高度約束的。對比這個市場，影子銀行之類，不過是繞開央行通過銀行間市場對商業(yè)銀行施加的管制的創(chuàng)新業(yè)務試水，充其量只有五年的歷史，是2008年四萬億元經(jīng)濟刺激計劃的產(chǎn)物。
除了上述資金的結(jié)構(gòu)性緊張（即商業(yè)銀行資金用途受限，鎖死在銀行間市場里）之外，商業(yè)銀行還有貨幣政策造成的數(shù)量緊張。因為商業(yè)銀行的資金從吸收存款開始就缺少了20%。按照央行目前的規(guī)定，大型金融機構(gòu)要上繳20%的存款保證金。這是世界上主要經(jīng)濟體中少見的，從根本上改變了商業(yè)銀行使用資金的成本。你試想，做錢生意的商業(yè)銀行，一開始招攬資金就少了20%的頭寸，這無疑高度減少了商業(yè)銀行的流動性，增加了商業(yè)銀行經(jīng)營的成本。
正視金融市場雙軌制問題
從上述結(jié)構(gòu)和數(shù)量的現(xiàn)實來說，考察中國的錢去哪里了，不能無視金融市場的雙軌制度，即銀行間市場和影子銀行兩個部分。在銀行間市場里，商業(yè)銀行必須是央行的乖娃娃，把錢放在此處怎么做都是正確的，哪怕可能不盈利。而繞開銀行間市場的影子銀行，比如商業(yè)銀行通過信托證券做的表外業(yè)務，風險未必像人們想的那么大。它的風險也許不過是，它不再是央行的乖娃娃，使用資金央行管制不到。它是央行曾經(jīng)不得不閉眼而產(chǎn)生的。
影子銀行之所以今天如此龐大，是拜四萬億元經(jīng)濟刺激計劃而成。但它穿越貨幣政策管制的能力，卻未必與四萬億機制有關(guān)，它是在銀行管制間隙里，應市場資金需求而形成的融資創(chuàng)新。
舉例說來，信托業(yè)通過2008年的四萬億元計劃，在短短五年時間里一躍成為中國資產(chǎn)規(guī)模第二的金融門類（以前是保險），這在五年前是不可想象的，而十年前信托業(yè)在中國金融市場幾乎就沒有發(fā)言權(quán)。可眾所周知，在成熟、多層次的資本市場，信托業(yè)是極為發(fā)達的。如今叫停商業(yè)銀行和信托的合作，叫停政府融資平臺通過發(fā)行信托產(chǎn)品融資，輿論和政策層面似乎都認為這是未雨綢繆，是風險防范。但在我看來，這是中國金融市場計劃性管制最嚴重的地方，也是中國資本市場不能按照市場規(guī)律運行的集中體現(xiàn)。
要知道，商業(yè)銀行集中了大部分資源，卻不能有效使用資金，不能滿足市場需要，還占據(jù)了金融市場的絕對話語權(quán)。按照目前的格局，社會資金都在商業(yè)銀行里，而先被央行以存款保證金率的規(guī)定收回20%，再被央行以資金使用規(guī)定（投資規(guī)定）鎖死在銀行間市場里主要進行買賣國債或拆借。這樣被計劃在一個市場里使用，資本豈能有效率？
而影子銀行貌似不合乎管制，卻蘊含激情，有強大的生命力。它不在金融體制里，卻在中國為商業(yè)銀行創(chuàng)造出一個除銀行間市場之外的另一個資金市場，殺出另外一條路來。這條路好不好當然可以爭議，比如它是有風險的。它當然有風險，但它的風險到底有多大呢？央行管制的商業(yè)銀行以及它曾經(jīng)管制，現(xiàn)在聯(lián)合證監(jiān)會、銀監(jiān)會和保監(jiān)會管制的其他大型國有金融機構(gòu)和金融市場，就不會給中國金融市場帶來風險（且不說已經(jīng)爆發(fā)出的風險）嗎？
銀行間市場上個月發(fā)生的一系列事件，如利率飆升、頭寸緊張的風波，實質(zhì)在于央行目前管理資金的方式遠遠不能適應市場了。所謂央行不放水、央行在進行壓力測試等言論，是沒有看到央行以計劃經(jīng)濟手段管理金融市場的弊端。要想消除中國流動性安全的隱患，不是在銀行間市場故意緊縮，不給商業(yè)銀行調(diào)整頭寸的機會可以做到的，而應正視雙軌制的現(xiàn)狀，打破這種現(xiàn)狀，建立起多層次的，完全符合市場規(guī)律的資本流動體系。
對央行來講，它可最先做的是下調(diào)存款保證金率。不做這個簡單的貨幣工具操作，社會融資的總成本就不會降低，流動性的健康就不可能實現(xiàn)。
從存款保證金率這個角度說，若無市場化的改革，關(guān)于中國的錢哪里去了，還可以答曰：都在央行管制成本里消耗了。而這可不是好事情，因為這種人為的計劃性的制度成本，除了消耗，對社會發(fā)展、經(jīng)濟建設(shè)毫無意義。君不見，高企的M2就無法成為中國宏觀經(jīng)濟實際可用的錢嗎？
（作者系財經(jīng)觀察人士）
