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2025年03月13日
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既能預(yù)警風(fēng)險(xiǎn)，又能管理風(fēng)險(xiǎn)，既鼓勵(lì)創(chuàng)新，又能杜絕行業(yè)強(qiáng)盜出現(xiàn)，唯一的辦法是整合金融監(jiān)管機(jī)制，形成統(tǒng)一清晰的游戲規(guī)則。
12月3日，證監(jiān)會(huì)主席劉士余在中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)第二屆會(huì)員代表大會(huì)上，對(duì)資本市場(chǎng)頻頻出現(xiàn)的杠桿收購(gòu)現(xiàn)象提出尖銳批評(píng)：“用來(lái)路不當(dāng)?shù)腻X(qián)從事杠桿收購(gòu)，行為上從門(mén)口的陌生人變成野蠻人，最后變成行業(yè)的強(qiáng)盜，這是不可以的。這是在挑戰(zhàn)國(guó)家金融法律法規(guī)的底線(xiàn)，根本不是金融創(chuàng)新。”這番話(huà)引起業(yè)界高度關(guān)注。
今年以來(lái)，險(xiǎn)資舉牌成為A股市場(chǎng)最大的“風(fēng)口”，從寶能系到恒大系到陽(yáng)光系，保險(xiǎn)資金既為投資者帶來(lái)了財(cái)富機(jī)會(huì)，也留下了遍地瘡痍：萬(wàn)科股權(quán)之爭(zhēng)、南玻A高管集體出走、梅雁吉祥暴漲暴跌等等，都表明險(xiǎn)資舉牌的沖擊力難以控制，甚至引發(fā)了股權(quán)分散公司的擔(dān)憂(yōu)。那么，該如何估量險(xiǎn)資舉牌的利與弊？
問(wèn)題不在于舉牌制度本身。舉牌制度有利于上市企業(yè)籌集資金，用于企業(yè)正常發(fā)展；有利于修復(fù)企業(yè)估值，發(fā)現(xiàn)其真正價(jià)格；有利于上市公司改善股權(quán)治理結(jié)構(gòu)，厘清股東和管理層的權(quán)責(zé)分際，防止內(nèi)部人控制，影響股東利益。所以，舉牌本身不是“野蠻收購(gòu)”，即使舉牌者意在公司控制權(quán)，屬于惡意收購(gòu)，但只要“法無(wú)禁止”，就當(dāng)可行。實(shí)際上，惡意收購(gòu)在全球市場(chǎng)隨處可見(jiàn)，一切按游戲規(guī)則來(lái)，就無(wú)可非議。
真正的問(wèn)題在于，對(duì)于惡意收購(gòu)，A股市場(chǎng)還缺乏足夠的適應(yīng)性，對(duì)于什么是“野蠻收購(gòu)”，什么是正當(dāng)收購(gòu)，政策面也缺乏精準(zhǔn)定義。在這種情況下，資金打擦邊球就勢(shì)所難免。對(duì)于監(jiān)管層來(lái)說(shuō)，很難認(rèn)定險(xiǎn)資的頻繁出手目的，是要整合市場(chǎng)，還是要榨取上市公司的剩余價(jià)值；是要分散資金風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行價(jià)值投資，還是要投機(jī)一把掙快錢(qián)。因此，必須先對(duì)“野蠻收購(gòu)”給出清楚定義，才談得上是否應(yīng)該監(jiān)管，以及如何監(jiān)管的問(wèn)題。
定義應(yīng)該體現(xiàn)在兩個(gè)層面：其一，是不是杠桿收購(gòu)。盡管險(xiǎn)資擁有金融牌照，可以開(kāi)發(fā)股票型產(chǎn)品，但是不能加杠桿進(jìn)行舉牌或收購(gòu)，否則杠桿風(fēng)險(xiǎn)等于轉(zhuǎn)嫁給了買(mǎi)產(chǎn)品的投資者，一旦引發(fā)激烈股權(quán)爭(zhēng)奪戰(zhàn)，普通投資者就可能付出慘痛代價(jià)。其二，收購(gòu)預(yù)期結(jié)果是改善還是破壞企業(yè)正常運(yùn)行。如果壞公司不會(huì)因收購(gòu)優(yōu)化戰(zhàn)略方向，好公司管理層和員工人心惶惶，那么從維護(hù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)角度出發(fā)，監(jiān)管就應(yīng)當(dāng)干預(yù)。
遺憾的是，雖然定義好下，但實(shí)際操作起來(lái)極其困難。比如，證監(jiān)會(huì)通常只能通過(guò)證交所對(duì)險(xiǎn)資舉牌行為發(fā)函問(wèn)詢(xún)，而無(wú)權(quán)介入險(xiǎn)資決策；保監(jiān)會(huì)雖然近期也明確表態(tài)反對(duì)激進(jìn)的杠桿收購(gòu)，但無(wú)權(quán)介入險(xiǎn)資在二級(jí)市場(chǎng)的行為。劉士余之所以在周末對(duì)“野蠻收購(gòu)”進(jìn)行道德炮轟，其中多少含有無(wú)奈之意。
由此，也暴露出了金融分業(yè)監(jiān)管留下的漏洞。從證監(jiān)會(huì)的角度講，強(qiáng)調(diào)的是依法監(jiān)管、從嚴(yán)監(jiān)管、全面監(jiān)管，避免再出現(xiàn)“股災(zāi)”。從保險(xiǎn)業(yè)的角度講，險(xiǎn)資參股、控股、杠桿收購(gòu)并不違規(guī)，不有所行動(dòng)何來(lái)創(chuàng)新？顯然，不同的管理偏好和目標(biāo)訴求，有可能導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)因素看得到卻管不了。既能預(yù)警風(fēng)險(xiǎn)，又能管理風(fēng)險(xiǎn)，既鼓勵(lì)創(chuàng)新，又能杜絕行業(yè)強(qiáng)盜出現(xiàn)，唯一的辦法是整合金融監(jiān)管機(jī)制，形成統(tǒng)一清晰的游戲規(guī)則。如此，對(duì)“野蠻收購(gòu)”才不致各說(shuō)各話(huà)。（特約評(píng)論員 徐立凡）
