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2025年03月13日
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城市化網訊 城市化委員會戰略合作機構國瑞置業(02329.HK)近期發布業績，截至2018年12月31日止年度，實現收入為人民幣66.13億元(單位下同)；公司凈利潤為15.69億元；每股基本盈利22.70分；擬派末期股息每股5.64港仙。
整體來看，公司結轉的收入和利潤同比出現下滑，但是這一方面已經在中期業績中體現。主要受到公司銷售周期及結轉周期影響，因此并未出現偏離市場預期。
而公布業績后，公司的股價走勢平穩，并未受到影響。從公司估值上看，經歷了2018年的持續下行，已經完成“風險出清”。投資是賺“變化”的錢，因此公司此份成績單中還隱含了不少利好的轉變。把握公司基本面變化的點，才能把握市場反轉的機會，下面具體來看看。
合約銷售創新高，利潤增長具備確定性
截至2018年12月31日，國瑞實現簽約銷售額分別約為219.13億元，較去年同期增加47.3%。已簽約總建筑面積約為130.4萬平方米，較同期增加42.5%。在簽約銷售額中貢獻較大的城市為：北京占比38.5%，一線及一線周邊熱點城市共占比51.4%。
公告顯示，2018年，國瑞置業旗下佑安府、國瑞·瀛臺等銷售型物業銷售良好，其中國瑞?福瑞園，開盤即售罄，銷售火爆。
進入2019年，公司合約銷售進一步加速。近期，公司發布2019年1-3月銷售數據，期內公司實現簽約銷售總額約人民幣76.57億元，同比增長276.64% 。建筑面積簽約銷售量約31.4萬平方米及簽約平均售價約每平方米人民幣24387元。
公司表示，截至2018年12月31日，全國項目已鎖定待結轉銷售額約為250億元，為公司2019年的業績提供了充分的保障。
分析房地產的業績表現需要理解財務數據上的一層關系：合約銷售-合約負債-營業收入-利潤。對于國瑞而言，這意味著今年的合約銷售收入將影響明年公司的營業收入，從而影響明年的利潤。其中，合約銷售是公司業績增長的先行指標，而合約負債（會計準則修改前為預售物業已收房款）則是反映未結轉收入的指標。
可以看到，由于公司有持續的租金收入，且物業周轉和結轉速度都較快，營業收入一直超過合約負債。但是2018年，國瑞置業合約負債規模達到112.1億元，超過營業收入89.4%。這意味著2019年國瑞置業的業績有望大幅增長。
貨源充足，土儲大增奠定成長性
對于房地產企業而言，土地儲備是地產公司影響長期價值最重要的因素，支撐著公司長遠的發展。長期價值的角度來看，公司業績增長只是釋放長期價值的過程。
截至2018年12月31日，國瑞新增土地儲備約792萬平米，平均土地成本約人民幣1136/平米；于2018年12月31日，土地儲備總規模達1,670萬平米，同比增長97%，平均土地成本約人民幣2,800/平米。
土儲策略上，公司未來將保持關注環渤海、華東、大灣區三大城市群。城市選擇上，公司堅持布局一二線城市新區及週需求外溢區域，如西安、鄭州、貴陽等。這些城市十對周邊人口極具強輻射能力的城市。對于三四線城市，國瑞只選取具有強勢配套資源的土地。
截至2018年年底，公司土儲主要分布京津冀、長三角，及泛珠三角地區，主要分布在核心的一二線城市。值得注意的是，公司在北京、汕頭、潮州以及深圳共擁有約1067萬平開發面積的以及土地及舊改項目，這些項目有望進一步增厚公司的土地儲備。
公司的土地儲備布局具備發展潛力，因此具有較高質量，未來產品去化有所保障。而在數量大增背后將促進國瑞置業2019年的兩個變化：
1.有更充足的貨源支撐業績增長。2019年，集團新增可售資源可超過500億元。其中，預計北京可新增資源250億元；
2.目前土儲預計總貨值逾人民幣1300億元人民幣，支撐公司內在價值增長。按公司20%利潤率及10%折現率計算，公司目前土儲內含價值接近230億元人民幣，而目前公司市值為81億港元，長期價值突顯。
商業物業加速落地，杠桿水平持續下降
國瑞置業業務模式保持“住宅+商業”雙輪驅動的模式，其商業物業主要集中在一二線城市核心地段，如北京、深圳等地。截至2018年，國瑞的租金收入約為人民幣5.1億，同比增長64%，主要原因是哈德門中心投入運營。公司的投資性物業估值總額近200億元。
隨著物業落地，以及出租面積持續上升，公司租金收入將進一步提升，如北京哈德們中心出租面積仍有30%空間提升；而佛山升平商業中心預計能在2019年為公司帶來持續的租金收入。
與此同時，公司的財務水平得到進一步的改善。截至2018年12月31日，凈資本負債率同比下降55個點；有息負債總規模約人民幣288億，較中期下降約5%；公司綜合融資成本6.94%，在行業中保持合理水平。
公司融資保持通暢，有望進一步扭轉過去市場對公司負債端的負面預期。2018年12月31日，國瑞已經批準但尚未提用的授信額度約為人民幣100億元；2019年3月28日，公司已經歸還一年內到期的境外債券約5.2億美元。
小結：
國瑞置業2019年面臨三大利好變化：1.業績增長具有較大空間及確定性；2.土地儲備大增支撐銷售規模增長，同時推動公司內在價值提升；3.公司財務狀況保持穩健，融資渠道融通，短期外債幾乎完全償還，整體風險已經出清。
截至2019年4月9日收盤，公司總市值81億元，PE7.1x，PB0.6x。凈資產178億元，內在價值接近400億元，處于低估狀態。隨著未來預期反轉，及公司利好“變化”不斷兌現，公司估值有較大提升空間。
